Les gouvernements contre la zone euro

Christine Lagarde, dans son premier discours officiel comme présidente de la BCE, a appelé à la mise en place d’un nouveau policy-mix afin de permettre à la zone euro de développer tout son potentiel de croissance et d’emploi. La complémentarité entre politique budgétaire et monétaire devrait, selon la nouvelle présidente de la BCE, permettre un tel scénario. La zone Euro pourrait alors disposer d’une plus grande autonomie de croissance et d’une capacité plus étendue à décider pour elle même.

Christine Lagarde devra être convaincante parce que les gouvernements ne prennent pas au sérieux les demandes de la banque centrale.
Mario Draghi, avant elle, avait déjà, et dès le début de son mandat, appelé à un rééquilibrage des politiques économiques. La demande de Christine Lagarde montre que l’ancien président de la BCE n’a jamais été écouté, ni pris en compte. Pourtant il avait mis en œuvre une stratégie visant à solvabiliser les finances publiques des Etats. En poussant les taux d’intérêt vers le bas il facilitait la mise en oeuvre de politiques budgétaires plus offensives et de réformes structurelles afin de caler l’économie sur une trajectoire de croissance plus élevée. Jamais les gouvernements ne se sont engagés sur ce point.

La BCE a, depuis l’arrivée de Mario Draghi, mené une politique accommodante. Durant l’été 2012 la BCE est devenue enfin le prêteur en dernier ressort, garantissant ainsi la sauvegarde du système bancaire et financier. Elle a ensuite abaissé les taux directeurs au voisinage de 0% puis lancé le QE en mars 2015. Toutes ces politiques non orthodoxes ont été critiqué de toute part comme étant excessive et ne relançant en aucun cas la croissance ni l’inflation.

Comment aurait elle pu le faire lorsque la politique budgétaire de la zone Euro est restrictive depuis 2011 ? Le surplus primaire structurel (i.e. corrigé des effets du cycle) depuis 2012 traduit un frein budgétaire. En aucun cas, il n’y a eu d’impulsion budgétaire à l’échelle de la zone euro depuis 2010 (les données sont calculée par le FMI et un déficit plus important traduit une impulsion budgétaire).
A l’époque l’effondrement de l’économie avait provoqué ce déficit public important. Mais dès que la croissance est repartie, avec la relance du G20 décidée à Londres en avril 2009, les européens sont redevenus systématiquement restrictifs. La BCE avait alors joué la même partition que la Commission contribuant à accentuer la récession de 6 trimestres de la zone Euro.

La politique budgétaire à l’échelle de la zone Euro n’a jamais eu un comportement visant à soutenir l’activité et à renforcer la croissance.
Le surplus budgétaire primaire s’est calé sur un chiffre voisin de 1% du PIB potentiel depuis 2013 et n’en a pas bougé depuis. La rigueur mise en oeuvre en 2011/2012, qui s’est traduite par la très longue récession, n’a jamais été remise en cause. Les textes budgétaires mis en place en 2013 pour signaler le sérieux des options budgétaires et afin de rassurer les marchés financiers n’ont, en fait, pas permis de renforcer la croissance de la zone Euro.

On peut se demander si la politique monétaire accommodante n’a pas été le prétexte à ne pas faire de politique budgétaire volontariste. Autre interprétation, la politique monétaire n’est devenue franchement accommodante que parce que Draghi avait la perception que jamais les gouvernements et la Commission ne lâcheraient sur la politique budgétaire. Puisque la BCE adoptait une stratégie visant à soutenir la croissance, il n’était plus nécessaire de le faire à l’échelle de la zone Euro.
Draghi a ainsi permis aux gouvernements de ne pas réformer, de ne pas favoriser la croissance, de critiquer l’inefficacité de la politique monétaire en toute impunité tout en pouvant se plaindre des dérives populistes.

Christine Lagarde tombera-t-elle dans le même piège que Draghi ?

Révision de la croissance en zone Euro alors que le policy-mix est contraignant – Ma chronique hebdo

L’OCDE et la BCE ont, coup sur coup, révisé à la baisse leurs prévisions de croissance pour 2019 dans la zone Euro. L’organisation du Château de La Muette est désormais à 1% pour l’année qui s’ouvre contre 1.8% précédemment alors que la banque centrale de la zone Euro est à 1.1% contre 1.7% en décembre dernier. La croissance de la zone Euro passe sous sa croissance potentielle.
La raison principale de cette rapide accélération à la baisse de l’activité trouve sa source dans la décélération rapide du commerce mondial notamment dans sa composante asiatique. La politique de la Maison Blanche n’est pas étrangère à ce repli. Ce choc externe modifie en profondeur l’équilibre de l’économie de la zone euro.

L’économie de la zone est devenue une source d’inquiétude à l’échelle globale selon le message de l’OCDE. Au-delà de sa situation, son ralentissement et la forte et rapide révision à la baisse des prévisions pour 2019 sont aussi un choc pour l’économie mondiale. La zone Euro est un contributeur majeur à la dynamique du commerce mondial. Dès lors son ralentissement brutal devient un facteur supplémentaire d’inquiétude pour l’économie mondiale.
Le souci est qu’alors qu’elle est d’une taille considérable, la zone euro apparaît comme ballottée par les événements internationaux sans pouvoir y répondre franchement. Elle a profité de l’accélération des échanges en 2017 mais subit le récent choc négatif. Son incapacité à amortir les chocs est donc un souci global et pas simplement centré sur l’Europe.

Ce comportement reflète un degré d’ouverture qui s’accroît de façon continue alors que, par exemple, aux USA cette sensibilité aux échanges avec le reste du monde est stable dans le temps. L’Allemagne a un rôle considérable dans cette évolution comme le suggère le graphe. L’Italie et la France ont des degrés d’ouverture similaires

Ce qui est finalement le plus choquant dans cette période de révision des prévisions de croissance c’est d’observer que ce repli rapide traduit l’absence d’accompagnement de ce choc par la politique économique.

Le policy-mix c’est-à-dire l’articulation entre politique budgétaire et politique monétaire est restrictif. Les conditions financières sont certes favorables en raison de la politique accommodante de la BCE mais la politique budgétaire est restrictive depuis trop longtemps et ne supporte pas l’activité. Le choc en provenance de l’économie mondiale n’est en aucun cas amorti par la politique économique menée par la zone Euro.

Le graphe montre le solde budgétaire primaire (hors paiement des intérêts) corrigé du cycle économique et exprimé en % du PIB potentiel. Cette mesure exprime le caractère restrictif ou pas de la politique budgétaire. Pour la zone Euro, le solde est positif traduisant une stratégie restrictive.

Euro Area: A new policy mix that could favor growth

Last week was important may be decisive for the Euro Area. For the first time since the end of 2008, just after Lehman bankruptcy, government policies and monetary policy will both support economic activity on the same side. They will support internal demand in order to boost growth and employment.

This can be a game changer. Until now and since 2011 monetary strategy was accommodative but governments were committed to stabilize their public finance and their debt. This policy mix was compatible with an economic dynamic that requires fine tuning. This was not compatible with the drop of activity seen since spring 2011. The policy mix change seen last week reflects mainly a change in the European Commission policy as the EC forecasts a recession in 2013 after a recession in 2012. The situation does need a fine tuning but a deep change that recognizes that the Euro Area is still far from its potential trend and from full employment.
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